pátek 24. září 2010

Monetární věda a fiskální alchymie


Monetární ekonomie a politika v posledních desetiletích prošla radikální proměnou směrem k vědeckému pojetí - v mnohem větším měřítku spoléhá na modelování, testování hypotéz a práci s daty. Centrální banky dnes mají výzkumná oddělení a jejich zaměstnanci běžně publikují vědecké články.

Naproti tomu fiskální politika takovým přerodem nikdy neprošla (čest výjimkám). Ministerstva financí žádná výzkumná oddělení nemají, rozpočty se dělají ve velké míře od oka, aniž by se podrobně a systematicky zkoumaly dopady na ekonomiku. Přitom objem prostředků, přerozdělovaný státem pomocí fiskální politiky, je tak obrovský, že má na ekonomiku mnohem větší dopady než činnost centrální banky.

Nedostatek ekonomického výzkumu v oblasti detailních dopadů fiskální politiky pak má nedozírné následky. Když se Obamova administrativa pokusila předem vyhodnotit dopady stimulačního balíku (což jí slouží ke cti, co bychom za to v České republice dali), tak narazila na problém s modely, které používala. Ty totiž nebyly na vyhodnocování dopadů tak rozsáhlých politik vůbec stavěné (a už méně ke cti členům Obamovy administrativy slouží, že výstupy těchto modelů brali až příliš vážně). Ačkoliv tyto modely byly alespoň teoreticky schopné postihnout dopadů politik jako "mezní změna vládních výdajů" nebo "mezní změna daní z příjmů", nebyly stavěné na důležité otázky typu "Jak se změní očekávání lidí o dlouhodobé stabilitě vládních financí, když provedeme reformu zdravotního pojištění?". Přitom právě tyto otázky jsou pro zkoumání dopadů fiskální politiky naprosto zásadní. I když se někteří ekonomové touto problematikou zabývají, jejich výzkum prakticky nijak neovlivnil fungování fiskální politiky.

Proč tomu tak je? Člověka jako první napadne skutečnost, že centrální banky jsou do jisté míry nezávislé instituce, které zkoumají objektivní dopady monetární politiky, zatímco fiskální politika je vysoce politizovaný proces, kde politikům jde hlavně o to, aby na jejich počínání nebylo příliš vidět.

To však není dostačující odpověď, protože otázku přesouvá jen o kousek dále.
Pokud politici nechtějí, aby na jejich počínání bylo vidět, proč se de facto vzdali svého vlivu na monetární politiku a udělili takovou míru nezávislosti centrální bance? Tedy alespoň do určité míry u politiků existuje ochota vést hospodářskou politiku rozumně. Udělili však politici nezávislost centrální bance proto, že pomocí fiskální politiky lze lépe cílovat potenciální skupiny voličů, zatímco monetární politika k tomu není vhodná? Umožňuje fiskální politika mnohem více flexibility v otázkách normativní ekonomie?

To je do velké míry zřejmě pravda. Ale ani to přece nijak nesnižuje důležitost objektivního a přesného vyhodnocení dopadů konkrétních fiskálních kroků. Normativní rozhodnutí jsou naprosto v pořádku a jsou podstatou politiky. Není však možné dělat dobrá normativní rozhodnutí bez kvalitního zodpovězení aspektů pozitivní ekonomie. Navíc platí, že normativní aspekty fiskální politiky se více prosazují na mikroekonomické úrovni, zatímco makroekonomická stránka fiskální politiky je mnohem více pozitivní.

Výborný článek na téma, proč by se fiskální politika měla také mnohem více opírat o vědecký ekonomický přístup, napsal Eric Leeper a nazval ho Monetary Science, Fiscal Alchemy [pdf]. V něm argumentuje, jakým směrem by se mělo studium fiskální politiky ubírat.

Článek je založený na dvou argumentech - vzájemné závislosti monetární a fiskální politiky při formování stabilních veřejných financí a na formování očekávání lidí o budoucím vývoji hospodářské politiky.

Těm, kteří znají fiskální teorii cenové hladiny (dobrou poloodbornou stať na toto téma napsali Narayana Kocherlakota a Chris Phelan), přijdou diskutované myšlenky z textu dobře známé. Zastavím se zde u jedné z nich.

V poslední době se často objevují argumenty o tom, že americké (a nejen americké) veřejné finance (obzvláště sociální zabezpečení) jsou v podstatě zbankrotované. Tyto argumenty jsou podporované grafy, které vykreslují obrovské rozdíly mezi příjmy a výdaji veřejných rozpočtů v příštích desetiletích.

Leeper přesně tyto výroky označuje za fiskální alchymii. Z ekonomického hlediska totiž nedávají žádný smysl. Pokud bychom totiž věrohodně věřili tomu, že vláda například za padesát let nebude schopna dostát svým závazkům a zbankrotuje, pak by dnes spadla hodnota vládních dluhopisů na nulu. To, že se tak neděje, je dokladem, že lidé věří tomu, že žádný takový neodvratný bankrot nehrozí.

Protože by však takový bankrot věrohodně hrozil, kdyby současná vládní politika pokračovala, musí lidé věřit tomu, že se vládní politika do té doby změní. Tvrzení o tom, že jsou veřejné finance v bankrotu, je tedy nesmyslné - je totiž založeno na předpokladu pokračování současných hospodářských politik, v což však investoři nevěří.

Právě dopady fiskálních kroků a dlouhodobých fiskálních politik na očekávání lidí by měly být studovány mnohem detailněji. Změny v očekáváních totiž mohou mít významné makroekonomické efekty.

Leeper zdůrazňuje, že i centrální banky by se měly rigoróznímu vyhodnocování dopadů fiskální politiky věnovat. Může za to právě propojenost fiskální a monetární politiky. V dobách, kdy fiskální politika zodpovědně udržuje dlouhodobě stabilní veřejné finance, může centrální banka provozovat nezávislou monetární politiku a kontrolovat míru inflace. Avšak v okamžiku, kdy hrozí, že vláda nemůže nebo nechce stabilitu veřejných rozpočtů hlídat, ztrácí monetární politika svou nezávislost a vývoj cenové hladiny začne kopírovat očekávání investorů ohledně dlouhodobých schodků veřejných rozpočtů (tady se vracíme k fiskální teorii cenové hladiny). I na takové doby by se centrální banky měly více připravit a fiskální politiku detailněji sledovat.

8 komentářů:

  1. \"
    Leeper přesně tyto výroky označuje za fiskální alchymii. Z ekonomického hlediska totiž nedávají žádný smysl. Pokud bychom totiž věrohodně věřili tomu, že vláda například za padesát let nebude schopna dostát svým závazkům a zbankrotuje, pak by dnes spadla hodnota vládních dluhopisů na nulu. To, že se tak neděje, je dokladem, že lidé věří tomu, že žádný takový neodvratný bankrot nehrozí. \"

    Sorry, ale toto je tak Chicagsky, az to boli. Samozrejme, ze to muze slanovodne davat smysl... pokud je vynos r_{t+1} = {P_{t+1} - P_t + C_t} \\over {P_t} vic nez risk-free rate, tak by do toho meli jit a nejaka Ponzi game se jich (zatim) netyka.

    OdpovědětVymazat
  2. Chicagské? To je normální backward induction z game theory :-)

    OdpovědětVymazat
  3. Backward induction by se pouzila, pokud by clovek koupil a drzel (carry-trade-till-maturity). Pokud muzes kupovat a prodavat, tak mas i \"divna\" reseni, jedno z nich jsem popsal. V nich by hodnota government bondu nemela byt nulova. Jednou casem se vytvori se bublina, ktera splaskne, ale ne ted.

    OdpovědětVymazat
  4. Ne. Nutnost refinancovat dluh novými úvěry implikuje aplikaci backward induction i zde. Představ si one-period debt . Vládní dluh nefunguje tak, že by vláda nejprve splatila všechny splatné dluhopisy, a potom si teprve půjčila znovu. Vláda si musí půjčit, ABY mohla splatit splatné dluhopisy. Když v periodě T nastane predikovatelný bankrot, tak v periodě T-1 vládě nikdo nepůjčí (hodnota nových dluhopisů vydaných v periodě T-1 bude nula), takže nebude moct splatit dluhopisy vypsané v periodě T-2, takže jejich hodnota bude nula atd. atd.

    Můžeme si samozřejmě představit různé částečné defaulty, kdy hodnota nebude \"nula\", ale \"očekávaná hodnota výplaty po defaultu\", ale o tom se tu zřejmě nebavíme.

    Je možné, že mluvíš o situacích, kdy jsou splátky dluhopisu (například kupón) financovány z běžných daňových příjmů státu. Pak bude současná hodnota dluhu ne nula, ale bude odpovídat současného hodnotě těchto splátek (učiněných z běžných daňových příjmů, nikoliv z nových dluhopisů, protože ty v situaci, kdy už předvídáme konec, jen rozmělní hodnotu starých dluhopisů). Ale to není bublina, to jen stát efektivně část svého dluhu dobrovolně splatí z daňových příjmů před tím, než zkrachuje.

    Vymýšlet modely s bublinami v racionálním frameworku je, jak víme, docela těžké:
    http://www.jstor.org...able/2171812
    S úsměvem na rtech poznamenávám, že jsem rád, že používáš společně slova \"slanovodní\" a \"divná\". ;-))

    OdpovědětVymazat
  5. :-) Proto schválně říkám, že těžké. Ten Narayanův paper znám dobře, a jsou to short-sales constraints, které tam jsou podstatné. To je přesně jeden ze specifických způsobů, jak obejít podmínky v Santos a Woodford. Santos a Woodford podobné příklady konstruují v tom jejich paperu.

    OdpovědětVymazat
  6. Ten důvod s těmi dluhopisy je dost dobrý, to je pravda. Mě by ale opravdu zajímalo, jak tomu může někdo věřit, vždyť se neustále objevují zprávy, že takovýto dluh už prostě nelze splatit nějakou rozumnou cestou (válka a spol.)

    Dále bych asi trochu nesouhlasil s tím, že monetární ekonomie je nějak extra nezávislá. Co chvíli je vidět Bena, jak se potí před senátory a kdo tyhle bankéře vlastně volí? Nejsou to zas politici? Podle konspirační teorie někdo v pozadí tahá za provázky obou stran (fiskální, monetární) :-) a monetizace dluhu je, řekl bych, vždy politická záležitost spáchaná nakonec nezávislou centrální bankou.

    OdpovědětVymazat
  7. \"Leeper přesně tyto výroky označuje za fiskální alchymii. Z ekonomického hlediska totiž nedávají žádný smysl. Pokud bychom totiž věrohodně věřili tomu, že vláda například za padesát let nebude schopna dostát svým závazkům a zbankrotuje, pak by dnes spadla hodnota vládních dluhopisů na nulu. To, že se tak neděje, je dokladem, že lidé věří tomu, že žádný takový neodvratný bankrot nehrozí. \"

    Ne až tak dávno jsem někde četl (ale fakt už nevím kde) o nějakém behaviorálním výzkumu, kde se obchodovaly deriváty na aktivum, které po určité době mělo naprosto jasně nulovou hodnotu. Kupodivu, deriváty dlouho nulovou hodnotu neměly, dokonce snad i po nějakou dobu, kdy podkladové aktivum nulové bylo. Takže ono to sice z backward induction vychází, ale...realita je trošku jiná.

    Jinak zajímavá situace je tuším v Schellingovi, když porovnává situaci \"má zloděj v domě střílet/majitel střílet\", přičemž pravděpodobnost výstřelu záleží na tom, co si myslí druhá strana - a výsledek byl, že pravděpodobnost je v podstatě buď blízká nule nebo blízká 100%. Je otázka, zda tohle není trošku podobný případ, mnohé ceny se totiž přesně takhle chovají - v určitém momentě přestanou lidé věřit, že ostatní věří, a cena zkolabuje - viz řecko. A protože ty dluhopisy jsou krátkodobé, tak je to v podstatě tak.

    OdpovědětVymazat