Regulace a podzimní finanční krize

Nezřídka se objevuje názor, že podstatnou roli ve finanční krizi, která vznikla loni na podzim, hrála roli nedostatečná nebo dokonce neexistující regulace finančního sektoru. Naposledy si přisadil i Jiří Hlavenka:

chamtivost nijak nekontrolovaných a neregulovaných firem (včetně bank) přesáhla všechny meze, takže nakonec musely velmi netržně zasahovat státy, aby se zcela nezhroutil zejména finanční systém

Hypotéza, že tomu tak bylo, je relevantní, vyvolává však dvě otázky: Zaprvé, máme pro takové tvrzení empirické důkazy? A zadruhé, přesně jaká regulace nám tedy vlastně chybí?
Empirické důkazy by měly být prioritou při zkoumání kauzálních příčin krize. Správná otázka zní: Pokud jednou ze zásadních příčin krize skutečně byl nedostatek regulace, co bychom měli v datech pozorovat?

V první řadě bychom měli vidět, že relativně méně regulované instituce by krizí měly být zasaženy více než instituce regulované relativně více. Je tomu tak? Když se podíváme na hypoteční trh, tak to byly právě státem dotované a nejvíce regulované hypoteční ústavy Freddie Mac a Fannie Mae, které dopadly téměř nejhůře ze všech.

Podobně bychom mohli porovnávat například relativně více regulované investiční banky a relativně méně regulované hedgové fondy. Ačkoliv je velmi dobře možné, že se o portfoliích hedgových fondů dozvíme ještě dost negativního, zatím to nevypadá, že by si hedgové fondy vedly systematicky hůře než investiční banky.

Takto bychom mohli pokračovat i nadále. Co z toho vyplývá? Jedna za tří možností. Buď průkazné důkazy existují, ale zatím s nimi nikdo nepřišel, NEBO nemá krize s nedostatkem regulace tolik společného, a NEBO je regulace, kterou máme, v podobných situacích zcela neúčinná (tyto tři varianty se samozřejmě vzájemně nevylučují).

Rozřešení této otázky je přitom naprosto zásadní, abychom byli schopni rozlišovat mezi opatřeními, které řeší krize budoucí, a mezi opatřeními, které jen ex post omezují to, co už se v budoucnu nebude opakovat.

Dnes již například celkem dobře víme, že jedním z bezprostředních faktorů, který krizi zhoršil, byly rozsáhlé pozice v derivátových instrumentech jako credit default swaps (CDS) a oceňovací modely, které nebraly v úvahu katastrofická rizika. Pomůže nám však zákaz nebo razantní omezení takových obchodů, nebo si banky najdou jiný způsob, jak podobné instrumenty syntentizovat, a my zákazem CDS jen omezujeme používání finančních instrumentů, které jsou za normálních okolností docela užitečné?

Podobně se můžeme dívat i na zřejmé selhání ratingových agentur, které jsou oprávněně pranýřované za to, že nebyly právě ochotné upravovat hodnocení svých klientů směrem dolů. Jak přesně by mělo více regulace pomoci tento problém vyřešit? Měl by na ratingy přímo dohlížet stát, i když víme, že politici dlouhodobě ignorovali varování před budoucími potížemi Freddie Mac a Fannie Mae úplně stejně, jako ratingové agentury ignorovaly negativní výhledy ekonomického vývoje?

Je zřejmé, že v USA se podmínky regulace finančních trhů v příštích letech výrazně změní. Není ale vůbec zřejmé, že správný směr těchto změn je směr k většímu množství regulace. Není totiž pravda, že by současný finanční sektor byl neregulovaný - regulovaný je, avšak ukazuje se, že regulace zřejmě nebyla účinná v situaci, která nastala. A v podobných případech je špatná regulace horší než žádná regulace, protože špatná regulace jen nutí firmy, aby si hledaly stále obskurnější a skrytější metody, jak se jí vyhnout.

Rozumná kritika nedostatečné regulace nemůže končit u pouhého nedoloženého konstatování, že nedostatek regulace způsobil krizi. Měla by zároveň říci, jak by měl vypadat alternativní svět, ve kterém regulace podobným krizím zabrání, aniž by ochromila efektivní fungování finančního sektoru.