pátek 25. června 2010

Byla internetová "bublina" neefektivní?


O vývoji cen technologických akcií v 90.letech se toho napsalo hodně. Prudký nárůst cen a následný pokles bývá často označován jako bublina - tedy situace, kdy se ceny akcií dočasně odpoutaly od svých fundamentálních hodnot (ať už fundamentální hodnota znamená cokoliv, pro účely tohoto článku to není tak podstatné).

Řada lidí také argumentuje tím, že nárůst cen v 90.letech byl iracionální a následně vedl k neefektivní alokaci zdrojů. Zda byl nárůst cen opravdu iracionální, zůstává otázkou - existují modely (a jeden si zde popíšeme), které nárůst cen internetových titulů a jejich následný pokles dokáží docela dobře racionalizovat a zbývá tedy určit, zda jsou takové modely věrohodné. V tomto článku se pokusím vysvětlit jiný argument. Tvrdím, že pokud trh s technologickými akciemi v 90.letech racionální byl (a možná byl, možná ne), tak to bylo společensky neefektivní.
Je skutečností, že v 90.letech zejména NASDAQ prošel nebývalým růstem:

Zároveň je však pravda, že v 90.letech došlo k technologické revoluci, jakou NASDAQ nepamatuje. Otázka, zda tedy byl nárůst cen racionální nebo ne, se tedy stává komplikovanou, protože máme k dispozici jen málo dat, se kterými bychom mohli situaci v 90.letech porovnat.

Například Ľuboš Pástor a Pietro Veronesi mají velmi pěkný článek Technological Revolutions and Stock Prices [pdf]. V něm konstruují model, ve kterém má každá firma k dispozici nejistou idiosynkratickou technologii, o jejíž kvalitě se investoři učí. Firmám, kterým se daří, roste cena akcií, protože se jedná o malé firmy s diverzifikovatelným rizikem. Jakmile ale vykrystalizuje technologie, která bude masově nasazena, stane se toto riziko systematickým a cena akcií technologických firem poklesne. Na chování cen akcií v průběhu technologické revoluce tak mají vliv dva efekty - cash-flow effect a discount rate effect.

V Pástorově a Veronesiho modelu neexistuje žádná iracionalita - všichni investoři se chovají plně racionálně a maximalizují soukromý užitek. Mně však připadá, že internetová revoluce na konci 20.století měla jeden podstatný a opomíjený efekt - obrovskou pozitivní společenskou externalitu.

Když si vzpomeneme na chování internetových podnikatelů v 90.letech, klíčová úvaha zdůvodňující prudký nárůst cen spočívala v tom, že nové technologie v čele s Internetem přinesou technologickým firmám vysoké zisky. To se ukázalo jako mylné - řada firem s dočasně obrovskou tržní kapitalizací velmi rychle zkrachovala. Kritici tvrdí, že bylo od začátku jasné, že firmy takových zisků nikdy nemohly dosáhnout. To je možná pravda, ovšem je třeba si uvědomit, že máme k dispozici jediné pozorování, takže se toto tvrzení statisticky poněkud těžko vyhodnocuje.

Já se však domnívám, že obrovské zisky skutečně vznikly - nikoliv však jako soukromé zisky firem, ale jako společenský přebytek celé společnosti.

Technologická a internetová revoluce totiž skutečně radikálně změnila náš život. Před dvaceti lety nebyly mobilní telefony. Nemohli jste si objednat knížku z pohodlí domova. Když jste chtěli ledničku, nemohli jste několika kliknutí porovnat naráz desítky modelů a vybrat si tu nejlepší. Když jste chtěli hudbu, museli jste do obchodu pro CDčko nebo kazetu. Nemohli jste si pouštět videoklipy a srandovní videa na Youtube. Když vám utekly večerní zprávy, museli jste do rána čekat na noviny nebo složitě hledat na teletextu. Pokud jste byli vědeckými pracovníky, nemohli jste články získat během pár vteřin z Internetu. Nebyl Netflix nebo seriály na stránkách televizních společností, dostupné kdy se vám zachce. Nebyl Skype, abyste si volali přes půl světa i s perfektním videem. Nebyl Amazon, kde najdete knížky, které byste v knihkupectví nikdy nenašli. Nebyl email ani vzdálené připojování na univerzitní servery, kde běží vaše výpočty. Nemohli jste spravovat svoje portfolio nebo bankovní účet online. Nebyl eBay, kde lze koupit všechno, co v normálních obchodech nenaleznete.

Jen si vezměte, jakou hodnotu pro lidskou společnost vytváří Google - od vyhledávání, přes mapy s nafocenými ulicemi, Scholar, email, Earth, News, Translate, Finance, atd. atd. A pokračovat bychom mohli ještě dlouho.

A to neuvěřitelné je, že všechny tyto věci máme zadarmo nebo skoro zadarmo, nebo třeba v případě hmotného zboží za ceny výrazně nižší, než za jaké bychom museli nakupovat, kdyby internetová revoluce neproběhla. Technologická revoluce umožnila domácnostem, aby ukořistily a zespolečenštily velkou část zisku soukromých firem.

Investoři v 90.letech tedy možná celkem správně odhadli hodnotu, jakou pro lidskou společnost internetová revoluce vytvoří. Domnívám se, že je klidně možné, že ji hluboce podcenili. Udělali však chybu v tom, že se domnívali, že si firmy, do kterých investovali, dokáží urvat z koláče společenského přebytku mnohem větší podíl.

A tady přichází klíčový závěr: kdyby investoři předem správně odhadli, že si technologické firmy dokáží z nově vytvořené hodnoty odtrhnout jen relativně malý díl, pak by investovali mnohem méně - protože soukromý investor ignoruje potenciální příspěvek investice skrze kladnou společenskou externalitu. Díky špatnému odhadu však byla společenská externalita realizována - a blahobyt je tak vyšší, než kdyby byl odhad investorů přesnější.

Pokud tedy byla internetová "bublina" spojená s kladnou společenskou externalitou (a já jsem o tom přesvědčen), pak potenciálně přehnaný optimismus investorů byl (přinejmenším do určité míry) společensky efektivní - a měli bychom za něj být vděční.

P.S. Článek Pástora a Veronesiho jsem vyhledal zdarma na Google Scholar, graf NASDAQu jsem našel zdarma na Google Finance. Tento blog je hostovaný zdarma na bloguje.cz (a dokonce sbírá nějakých pár centů denně z odkliků na Google AdSense :-))). V průběhu psaní jsem poslouchal zdarma písničky z last.fm a vyřídíl jsem zdarma rodinné záležitosti přes Skype.

11 komentářů:

  1. Nejsem ekonom a nerozumím těm teoriím přesně, ale nebyl bych si jist tím, že takto \"za málo\" to do budoucna zůstane.

    OdpovědětVymazat
  2. pocas 90tych rokov sa v amerike nastavalo obrovske mnozstvo optickych kablov, ktore po splasknuti bubliny nemali vobec ziadne vyuzitie, preto ich cena klesla na minimum. nasledne tieto kable nakupili spolocnosti ako google a ziskali do buducnosti velkokapacitnu konektivitu za babku. to je jeden z dovodov, preco moze byt na bandwidth narocna sluzba ako youtube financovana iba z reklamy. takze nieco na tomto clanku bude :)

    OdpovědětVymazat
  3. .. myslim, uz zadarmiko neni .. prehraje par pisnicek a chce zaplatit.
    Pokud to teda neni jen jeho chovani v Evrope .. :)

    OdpovědětVymazat
  4. člověk žijící v určitém \"segmentu\" společnosti může snadno nabýt dojmu, že všechny báječné věci jsou zadarmo. A může mít na to i velmi učené argumenty.

    Retardovaný člověk žijící v ústavu bude mít (v ideální společnosti, která bude schopna jej živit) celý život zadarmo stravu i ošacení. Jeho život bude vesměs celý zadarmo. Nelze mu vyvrátit, že tomu tak není.
    Podobně selektivně retardovaný může být kdokoliv, kdo neumí, nebo ani nechce přiznat svoje hranice vnímání skutečnosti. Přiznat skryté náklady a souvislosti jeho zdarma užívaných potřeb.

    Jak je to s tím Googlem? Vždyť ten hodný strýček Google nás má přece tak rád! V tomto vyhodnocení ale není odpovědně zahrnutý parametr relevance a kvality \"služeb\", které nám Google zadarmo dává. Ne že by to Googlovo snažení bylo až tak nekvalitní, ale rozhodně nelze říci, že \"vyhledat googlem cosi zadarmo\" znamená mít tuto možnost vyhledání veškerého dostupného a vyhledatelného. A není to o tom, co sám Google dokáže a co ne.. Google rozhoduje o tom, co si zadarmo vyhledáme. (ostatně je to soukromá firma, nekritizuji, konstatuji).... Ale je to podstatný rozdíl v principu.

    Ve výkladu \"zadarmo\" a \"zadarmo\" je proto rozdíl. To první znamená nevyčíslitelnou hodnotu, kterou nelze obchodovat (ke smutku některých) a tedy ani zpeněžit ani zahrnout do ekonomických ukazatelů. To druhé je vpodstatě jen určitá víra nebo kalkul investora v budoucí návratnost investice, kterou nyní spotřebovává uživatel toho zadarma. Kalkul může fungovat ve společnosti, která má dostatek kapacity takové časové, nebo investiční plány realizovat.

    Mezi první příklad zadarma bych zařadil elementární přírodní hodnoty, mezi to druhé vpodstatě všechny lidské produkty, nebo výdobytky, které někdo chtěl nabízet zdarma. V naprosté většině jsou v těch druhých nákladech bezostyšně brány zdroje z toho prvního \"zadarmo\" . Znamená to tedy vpodstatě \"skrytě a neudržitelně čerpáno jinde ve prospěch něčího zadarmo\"

    Pokud zůsaneme u tématu internetu, je nepochybné, že tento \"fenomén\" do jisté míry vytvořil nové hodnoty \"jaksi z ničeho\" a posunul civilizaci zas o krok dále. Je však naivní si myslet, že jeho výsledky spotřebovávané \"zadarmo\" skutečně nic nestojí (ve smyslu že energie vynaložená k jejich vzniku je nula) Veškeré dnešní možnosti (včetně tohoto blogování) jsou výsledkem dlouhého příčinného řetězu událostí, na jehož počátku byly počátky elektroniky a počítačů. A jejich vznik stál mnoho energie nejrůznějších forem... od těžby drahých kovů až po studium kybernetiky.. Vypadá to jistě pošetile to tu zmiňovat, ale odmítnout to, je pouze omezený lidský přístup ke skutečnostem které mají široce návazné příčiny a následky.

    A ještě něco. Ten báječný internet jako lidský produkt sám o sobě nebude nikdy životně nutný pro kvalitní život jedince. Je k diskusi, nakolik je nutný a potřebný pro nás všechny žijící v rozvinuté, technokratické společnosti. Nicméně když otázku oholíme až na kost, tak se skřípěním zubů lze říci, že ... není... Podstatné pro lidi jsou zcela jiné věci . A ty by skutečně měly být zadarmo - a měli bychom si vážit jejich nevyčíslitelné hodnoty. A snažit se nastavit pravidla soužití tak, aby na ně každý žijící tvor mohl dosáhnout

    jinak asi neřikám nic nového. http://en.wikipedia.org...ree_lunch

    OdpovědětVymazat
  5. Zaujimave vysvetlenie, ale nie je mi celkom jasne, preco by domacnosti \"ukořistily a zespolečenštily velkou část zisku soukromých firem\". Ano, kopec technologii zlepsuje nas zivot, castokrat aj zadarmo - ale to je vysledkom dobrovolneho rohodnutia a business modelu konkretnych firiem (technicky napr. urcite nie je problem spoplatnit Google - ten to vsak neurobi, lebo sucasny model mu zrejme prinasa vacsie zisky). Produkty internetovej revolucie su v tomto zmysle vacsinou klasicke sukromne statky, takze v com konkretne spociva ta externalita?

    OdpovědětVymazat
  6. v USA last.fm funguje bez problemu. Zkusil jsi uz pandora.com?

    OdpovědětVymazat
  7. Jedna moznost je predstavit si investice do internetovych spolecnosti jako investice do vyvoje - internetove startupy jako pets.com a mnoha dalsi vyvijely technologicka reseni, marketingove, distribucni a komunikacni kanaly, o kterych se domnivaly, ze jim umozni vytvoreni docasne monopolni pozice, ktera prinese zisk na zaplaceni investicnich nakladu. Tyto technologie byly mimoradne riskantni, protoze nikdo nevedel, co bude fungovat (a jestli bude vubec neco fungovat).

    Tento vyvoj vytridil ty dobre technologie a vytvoril pozitivni externalitu pro dalsi firmy, ktere mohly vysledky pouzit a nabidnout sluzby zakaznikum mnohem levneji, protoze uz nemusely slozite znovuobjevovat objevene. Prebytek, na ktery si puvodne delaly zalusk firmy v podobe monopolniho zisku, se prelil do prebytku spotrebitelu.

    Pozitivni externalita (a toto je pouze jeden priklad) spociva tedy v tom, ze firma pomoci vlastnich nakladu snizuje naklady ostatnich firem, coz v konecnem dusledku snizuje vydaje spotrebitelu.

    OdpovědětVymazat
  8. last.fm není pro Evropana zdarma, ale už jsem uvažoval o zakoupení

    každopádně někdo to zaplatí, jak už tady bylo řečeno, my to pouze neplatíme přímo. platíme za broadband a nákupem zboží platíme za reklamu, které firmy zobrazují na internetových službách.

    OdpovědětVymazat
  9. Easily Increase Your ClickBank Banner Traffic And Commissions

    Bannerizer makes it easy for you to promote ClickBank products using banners, simply visit Bannerizer, and get the banner codes for your chosen ClickBank products or use the Universal ClickBank Banner Rotator to promote all of the ClickBank products.

    OdpovědětVymazat